2018年12月11日 星期二

恒安真有舞弊還是蓄意做空?

恒安国际(1044-HK)創立於 1985 年,是生活用紙和婦幼衛生用品製造商,於 1998 年 12 月 8 日在香港聯交所上市。

2011 年 6 月 7 日,恒安國際入編香港恒生指數成分股。公司旗下擁有安爾樂、心相印、安兒樂等三枚中國馳名商標,婦女衛生巾、嬰兒紙尿褲、生活用紙三大主導產品,市場占有率在中國大陸市場居前。

它是在港上市的股票恒安國際 被做空機構 Bonitas Research指其偽造的衛生巾業務盈利能力、偽造的銀行存款,以及意圖是讓內部人員從「騙局」中獲利,最終犧牲投資者的利益。

報告指出,中國衛生巾市場已飽和,但恒安國際 2018 年上半年卻聲稱經營利潤率可達 51%,而同業則只有 15%。此外,恒安衛生巾產品業務的資產歷史回報率同樣值得懷疑,在 2016 年該回報率曾達高點 72%。

Bonitas Research 認為,此次造假是經過精心策劃的,利用一系列公司間的相關交易,人為誇大利潤,以掩蓋虛假的現金餘額。

沽空机构Bonitas Research称“我们正在沽空恒安,因为我们认为恒安自 2005 年以来已经伪造了人民币 110 亿元的净收入,这在资产负债表上表现为虚假现金。鉴于恒安负债累累的现状,我们认为其股权价值最终接近于零。”

這報告一出,恒安国际股價大跌,並暂停交易。

恒安国际对智通财经表示,“对沽空报告已知情,正在进行处理。”截至发稿,恒安国际未对此事件做后续说明,而其股价现跌幅已经超过了6%,流出资金超过1.9亿港元。

如下圖!




恒安国际好多年以前,我看過,財務數據很漂亮。

但因為我是小散戶,所以不可能全面分析它。

如 Bonitas Research 指出,恒安國際 經營利潤率可達 51%,而同業則只有 15%。

因為恒安国际的業務在香港是內地孤狼,所以我無法和中國內地同行比較。這點就是小散戶分析股票基本面會面對的困難的一點。

不過比起喜歡報喜不報憂的人,我更在意負面消息,因為好消息都反應在市場價格上了,我何必求錦上添花呢?

所以我翻查了恒安国际的數據,看是否能找出蛛絲馬跡。

下面是恒安国际的財務數據。

要了解如何化繁為簡,Step by Step 分析公司帳目的方法,請閱讀我寫的《股票真智慧》一書。




眼睛掃描一下,在沒有同行對比情況下,恒安国际財務沒有什麼舞弊破綻。

唯一數據弱點,就是資產週轉率(Asset Turnover)


要觀察企業帳目是否可靠還有一個方法,不過要自己計算就很麻煩。

就是以 Balance Sheet 中的各種項目,以百分比來顯示,如果該項目某比例忽然變動大,就要分析其中原因。

以恆安國際的 Balance Sheet 中的各種項目百分比計算,如下:



從表上看,主要變動在 Cash & Short term Investments 和 Short Term Debt。

這就有點奇怪了!

因為它的硬體設施(Net PP&E)佔 Balance Sheet 比例在往下跌,再看回上一張財務數據,顯然恆安國際在硬體的資本開支投入資金連續幾年在減少。

在沒有家大投入資本開支的推測,多數是認為成長空間有限。

竟然沒有增加資本開支,所以長期債務項目佔 Balance Sheet 比例減少。

竟然沒有投入大量資本開支,那為何增加這麼多 Short Term Debt?

Short Term Debt 增加自然會使得帳目上的現金(Cash & Short term Investments)增加,所以現金增加並不全來自經營收入。

不過,恆安國際派息率佔營盈餘的一半以上。

Short Term Debt 通常是為了流通性,並不是為了投資。

如果看仔細一點,恆安國際2013-2017年的新增貸款,分別是:

2013年 15,417,882
2014年 15,767,251
2015年 15,000,804
2016年 20,445,426
2017年 22,482,231


同時期的償還貸款分別是:

2013年 -12,409,891
2014年 -14,910,530
2015年 -18,370,356
2016年 -15,183,898
2017年 -18,766,489

恆安國際幾乎每年借多少錢,就還多少錢。

我是不喜歡看見這樣的情況,因為你竟然有能力還,為何不直接還清,何必讓短期債務滾動週轉呢?

通常看見這樣的帳目我都有一絲疑慮。

恆安國際於2014年後,成長已經陷入停滯。

如果說要財務舞弊的話,這舞弊似乎沒有達到一般誇大利潤的目的。

根據 Bonitas Research 的說法,恒安國際偽造的衛生巾業務盈利能力(誇大營業額),但恒安國際的營業額數據並沒有出現增長?

偽造的銀行存款這方面,恒安國際有短期借貸是公開的,但其現金及銀行結存 5年並沒有什麼改變。除非這5年借的錢有其他方面所耗。

而說恒安國際聲稱經營利潤率可達 51%,而同業則只有 15%?但根據呈報的財務報告,都是20多%而已,並沒有51%。

Bonitas Research 認為资产负债表上表现为虚假现金,公司负债累累的现状,故認為恆安的股权价值最终接近于零。

財務舞弊是虛弄數字,而不能隨意說1000不好,把數字改為1500。所以就算是舞弊也有規則的。

因為我直接根據 Balance Sheet的數字,單單流動現金剛好和短期債務加總長期債務,因此我認為 Bonitas Research 說恆安的股权价值最终接近于零,是嘩眾取寵。



總結:

恆安國際到底有沒有財務舞弊?

這點我不敢肯定,雖然它的帳目有部分給我感覺不舒服。

但我認為就算有,也沒有 Bonitas Research 說的那樣誇張。

真相如何?

追下去吧!


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1 則留言:

阿弟@投資世界 提到...

关于孟晚舟案 加拿大方面有了“最新”说法

2018年12月13日

  孟晚舟女士已经获得保释,但是加拿大似乎把球踢回给美国方面。11日,加方法官表示,美方尚未正式提出引渡孟的要求,如果美方不在自孟被捕之日起的60天内提出引渡要求,她将被释放。这意思很明确,“我们在等美国消息”,也给自己下一步行动留了台阶。

  同样是在11日,美国总统特朗普称,如果孟晚舟案对美国国家安全有利,或能协助他达成有史以来规模最大的贸易协议,必要时候将加以干预。对此,加拿大外长弗里兰表示,法律程序不应被政治目的绑架。这已经不是这位女外长首次这么说。就在加方法庭第二次开庭决定是否允许孟保释之前,弗里兰还说,关于引渡不是一个政治化的决定,而是“由法庭遵照相关法律和我们的国际义务作出的”。她说,她完全信任加拿大司法制度。

  舆论观察,加方的所作所为其实并不一致,甚至有点滑稽。加拿大司法方面消息人士透露,孟晚舟因涉嫌违反美国对伊朗的贸易制裁而面临被引渡至美国。如果加方真的尊重司法制度,为何要逮捕一个没有违反加方法律的中国公民?况且还是应第三国的要求。加方口口声声说尊重司法,但事实上,从加方决定扣留孟晚舟那一刻起,加方就已经突破了自己的底线,让自己的司法变成了美国的政治工具。尤其是引渡这件事上还要“等美国消息”,美国人让怎么做就怎么做,这在某种程度上已经变成美国的附庸。

  美国依靠霸权横行天下,任意使用“长臂管辖权”,让自己的国内法凌驾于国际法,“天下苦美久矣”。这一点,加拿大方面莫非有“难言之隐”?一方面,作为美国的盟友和近邻,加方在经济、安保方面高度依赖美国,因此在面对一些议题上难免底气不足。但另一方面,加拿大毕竟是个主权独立国家,中加交往不应受第三方干涉,甚至做出一些破坏中加关系的事,否则,谈何所谓“国际义务”?在当今国际秩序频繁遭到美国破坏的情况下,加方的所作所为非但没有帮助维护正常的国际秩序,反而是做了破坏国际秩序者的帮凶。

  就像中国外交部发言人一直强调的,“孟晚舟女士被拘押从一开始就是错误举动,中方已经向加拿大和美国政府明确表明了立场,应当立即纠正错误,释放孟晚舟女士。”舆论期待,加方在权衡利弊之后能做出正确选择,不要在错误道路上越走越远,要做出一个负责任国家应有的、值得别国尊敬的行为。