賭場會破產

Las Vegas Sands為何陷困
Las Vegas Sands的虧損不斷擴大，從２００８年４季度的虧損如下：
03/31/08 　06/30/08 　09/30/08 　12/31/08
-11.23　　　-8.8　　　 -32.21 　-111.32

２００８年它總共虧損１.６３億美元。

為何Las Vegas Sands會落到這種地步？
關鍵在於其ＣＥＯ Sheldon G. Adelson過度激進的發展政策。Sheldon G. Adelson無可質疑是個能幹的人，要不就不會成功將威尼斯帶進拉斯維加斯這不毛之地了！但是過於成功反而使他過度自信，發展中忽視風險管理，手中有多少現金就去到盡，不足的話就借錢。經濟好時還沒多大問題，但經濟不可能永遠繁榮，一旦退潮，才發現Sheldon G. Adelson在裸泳。


外強中乾的賭場
為了應付資金吃緊，Las Vegas Sands發行新股從３.５７億股擴大到５.７６億股，籌得１０億美元，２００８年第４季度又融資了１９億美元，才暫時可勉強應付。

因為資金吃緊，Las Vegas Sands被迫收敛過去激進的發展政策，澳門的建設停擺，目前主要是集中建設新加坡的賭場娛樂城。

經濟環境越來越差，Las Vegas Sands收入減少，虧損越來越大，無異是雪上加霜。這段時間現金流雖然是正數，但是仔細一看，原來都是來自Depreciation，若將這因素扣除，Las Vegas Sands根本連那一丁點經營資本也沒有！

雖然Las Vegas Sands的收入在２００８年增長了４８.８％，但是開支卻增加了６１.３％，開始入不敷出。自Lehman Brother申請破產保護後，經濟危機快速惡化，澳門方面，中國政府對內地前往澳門次數的限制，無疑也使澳門賭業受影響，Las Vegas Sands在澳門也有賭場。

另外一間在拉斯維加斯擁有最多賭場酒店的美國賭業集團MGM Mirage，去年第4季出現11.5億美元的虧損，前1年度同期該公司賺8.722億美元。該公司來自賭枱的收入在上季度下降了17%，令到整體收入減少16%，只有16.2億美元。賭枱收入下降問題我相信Las Vegas Sands也一樣面對，畢竟都是在同一個地方的同行，且MGM規模還大於Las Vegas Sands。同時，核數師對於MGM Mirage能否持續營運，存在極大疑問。此舉可能觸發MGM Mirage的債權人申請將公司破產。

一場金融風暴，我們才發現以往不會虧錢的賭場原來是外強中乾，都在裸泳。


兩把懸劍掛在Las Vegas Sands的頭上
從Balance Sheet看來，Las Vegas Sands的短期開支已經非常吃緊了，高達１５.３億美元，工程開支７.３６億美元，Other accrued liabilities ５.９３億美元，Current maturities of long-term debt １.１４美元。Las Vegas Sands的經營資本根本無法應付，唯之前的大量融資使它擁有３０億美元的現金，足以支撐一段時間，所以短期經營應該是不會有問題。

短期開支已經窮於應付，最可怕的長期債務增加了，高達１０２.５億美元，而這長期債務的利息已超越Las Vegas Sands所創造的現金流可以應付了！

Las Vegas Sands在２００９年需支付的利息１.１４億美元，２０１０年１.９７億美元，２０１１年１５.９２億美元，２０１２年２４.１４億美元和２０１３年１６.６７億美元。以它過往５年平均不過３億美元的的經營現金，真能應付得了嗎？

雖然之前Las Vegas Sands發行新股來籌集資本以應付困境，但目前看來高債務還是懸在它頭上的一把利劍，現在經濟不景氣導致經營困難，又加多一把新的利劍。


Las Vegas Sands可支持到２０１０年
世人對賭場有種偏見，就是認為它不會倒，因為這世界上沒有虧錢的賭場。但是Las Vegas Sands和MGM Mirage的事實，告訴我們只要風險管理不當，什麼公司都會倒。

若沒有更大的虧損出現的話，Las Vegas Sands的３０億美元的現金，應該可以讓它支持到２０１０年結束，但是若之後它無法再融資以新債還舊債的話，２０１１年就是最致命的一年。

另一邊，MGM Mirage披露其債權人給予該公司豁免，讓其在5月15日前毌須如期償還70億美元的債務利息，但是在期內卻不容許該公司透過籌組新債償還舊債，也不能出售資產套現。

Las Vegas Sands也面對和MGM Mirage同樣的問題，Las Vegas Sands債務違約出現的可能性很高，我估計Las Vegas Sands的債權人也可能開出同MGM Mirage近似的件。

這些條件的意義在於：
１.債權人是不會再提供新的“信用卡”讓公司補之前的“卡債”了！
２.債權人是希望公司通過發行新股，發行可轉換債券等方式籌措新資金，唯不涉及債權人。
３.債權人禁止公司出售資產，那是意味著他們做好隨時接管公司的準備了，到時債權人成為新的股東，而舊股東的權益就會完蛋！


Las Vegas Sands的情況惡化之快，超出我預期！太多人對賭場有種盲目病症，這些都不是理智的。

Las Vegas Sands破產危機的陰霾依舊壟罩，且越來越厚。

不錯！Las Vegas Sands或許不會倒閉，但是一旦債權人接管，持有Las Vegas Sands股票的人，該股票會變成廢紙一張。公司依舊在，只是朱顏改。到時新股東是債權人，不是現在股東了，原股東已經生意失敗破產了！

對於Las Vegas Sands，我認為最好靜觀其變，若公司的經營情況沒有改善，就不要碰它！一旦真的發生破產或債權人接管，到時債轉股之後，懸在Las Vegas Sands頭上的債務之劍消失了，只剩下經營困難之劍，到時你可依據局勢發展，看是否需要和債權人“合夥”共持Las Vegas Sands的股票。總之現在和Sheldon G. Adelson“合夥”共持Las Vegas Sands股票，危險性太高了！

Las Vegas Sands的價值

因為Las Vegas Sands目前虧損嚴重，且有加劇趨勢，加上高達１０２.５億美元的債務，所以不能以本益比計算，只能以清算價值來計算。

我以較為籠統的方法計算，Las Vegas Sands的價值是倒負８２億美元左右，也就是說，它的公司價值是“零”。

當然這方法過於籠統，若以稍微精細的方法計算，加上Las Vegas Sands的業務性質的獲利潛能，公司價值大約是每股３.００美元。

不果有一點需要重申，這３.００美元的價值對原股東未必有用。前面已經說過，Las Vegas Sands的債務太高了，這是非常有可能在無法履行債務合約的情況下，債權人接管Las Vegas Sands成為新股東，而原股東的權益就沒有了，如此Las Vegas Sands即使每股值１萬美元都不關你的事了！