2008年10月27日 星期一

中、小資本優質股(3)

MYEG
作為人民和政府部門的中介,MYEG提供網上稅務繳納之類的服務,在網絡族逐漸增多的情況下,加上通過網絡可以大量節省時間和金錢,所以未來網絡繳稅的服務必然會不斷成長。

MYEG唯一要擔心的是:雖說它服務的千百萬民眾。但究根底來說,對象始終還是政府,也就是說它未來的盈利完全是由政府說了算。

前,MYEG和政府還有15年左右的合約,不怕有中途毀約的情況,即使是改朝換代,相信合約仍可以保持,只是在付款方面可能會遞延……

簡單地說:依賴單一客戶,加上你我不知的政治關係,是MYEG唯一要擔心的因素。



中、小資本優質股(2)

JOBST
MESDAQ交易板創建一來,唯一取得巨大成功競爭優勢的,只有JOBST一間。JOBST擁有全馬最大的客戶群,最高的知名度,所以它往往是商家徵聘員工時的首選廣告媒介。

現在使用互聯網的人越來越多,而網絡求職的廣告收費較平面媒體來的彈性,所以在可預見的未來,平面媒體的徵聘廣告會逐漸留向網絡。唯JOBST在大馬已經佔有大部分市場佔有率,若想快速擴張,必須要在海外市場著手。而目前JOBST高管正式走擴張海外的策略,所以其未來買點在於海外業務的發展如何。

目前全球經濟衰退,不少國家進行裁員。JOBST在2008年中期取得增長49.7%的紀錄,但是第二季卻放緩到27.7%。而進入9月,全球因雷曼兄弟的破產保護而陷入更嚴重的衰退,相信未來JOBST的成長必然放緩,估計今年的EPS大概約10分。

根據我曾前往JOBST股東大會的觀察,我覺得JOBST的高管是非場重視成本控制的,這表示這間公司會有足夠的資本來應對經濟衰退。而目前JOBST持有6千3百萬現金,足以證明。

雖然面對股災,但是JOBST的抗跌能力在大馬算是很強的。以2008年10月末的RM 1.45的股價來看,估計未來本益比介於15倍,在熊市可以維持這種本益比倍數,實在是沒的挑了!

簡單地說,要投資JOBST的理由,就是它的成長率必須維持在20%以上,否則就不要投資它。因為以目前JOBST的股價來看,安全空間不大,你只能買未來的成長。雖然目前經濟衰退,會遏制JOBST的成長率,不過若你認為它長期來看,未來還是會繼續成長,一樣可以買進。

中、小資本優質股(1)

這類的公司都有不錯的增長潛能,唯市場一般上在股災後是大資本股先起,後來才輪到中、小資本股。所以投資者對這類公司所投入的資金,最好不要超過30%。需要等到大資本股已經反以映出價值後,賣掉它再轉入中、小資本股。


QL
從事的是農基業務,所生產的主要是海產、雞蛋、棕油等。棕油雖然目前價格大跌,但是其餘業務有相當的穩定性,而且是日常食品,所以對經濟週期的抵抗力很強。如此拉上補下,相信今年的EPS約24分,應該會和去年相當。

QL長期以來,自由現金流大多時候都是欠奉的,主要在於發展消耗了不少現金。但是還是成功令QL從2000年-2008年該段期間,每年取得23.3%的複成長。當然債務也從2000年的1千2百60萬升至2008年的8千萬,但是相比之下盈利的成長和資本架構對比,這債務並不算太高。

以目前經濟衰退的情形,也許農基產品的價格會使QL的收入減少,唯相信最多只是維持不超過2年。

以12倍本益比計算,QL的合理價格最少約RM 2.88,相比10月末的RM 2.08,有相當的增值空間。






長期投資大資本優質股(5)

TANJONG
業務簡介

TANJONG是大馬一間資本龐大的控股公司,旗下業務有賽馬業、博彩、發電、房產、休閒業等。


TANJONG發電佔有營收67.7%的收入,66.6%的稅前盈餘;
賽馬業、博彩佔有營收26.6%的收入,29.5%的稅前盈餘;
房產佔有營收1.8%的收入,4.8%的稅前盈餘;
休閒業佔有營收3.8%的收入,卻虧損2千萬,約佔2.6%的稅前盈餘。


目前,TANJONG的主要資本開支在發電業務,其次是休閒業,顯然正努力讓休閒業成功轉虧為盈,這也的確出現成效。


休閒業的虧損從2007年的7千萬,降低到2千萬。而賽馬業、博彩及產業的資本開支很少,相信未來不會有太大的開銷。



業務未來
全球正陷入經濟衰退,而TANJONG的業務極有相當的抗跌性。其發電業務的穩定性極強,加上全球燃料價格猛挫,對它未來盈利有正面的影響。


加上有“不平等條約”的幫助,即使成本再怎麼增加,都可以轉嫁給國能,唯一擔心的是政治因素,導致條約被修改。至於博彩方面,它擁有大馬唯一的賽馬業務,此業務即使因經濟衰退而受影響,相信也不會出現劇跌,而彩票業務更是一本萬利的抗跌業務。


發電和博彩是TANJONG的主流業務,只要這一部分不受影響,它的盈利表現相信差不到哪去?
雖然目前房產面臨景氣不景,但是該項目佔TANJONG比例不多,相信對盈利的表現影響不會超過三個百分點;而休閒業中的德國熱帶雨林自開業以來就面對虧損局面,雖然不斷減少,但是現在歐洲面臨經濟危機,可能會造成TANJONG的轉虧為盈的努力之效果不彰,唯相信也不會超過三個百分點。因此整體來看,即使TANJONG業績衰退,也不會超過10%,除非出現意外。




財務數字
以下是TANJONG的財務簡表:



未來成長潛能
以TANJONG的規模,業務模式,過往增長率來看,要它出現快速增長的速度,是不現實的,如果它可以給你每年10%的成長,你就已經要偷笑了!

價值評估
如果以自由現金流來計算TANJONG的價值,那TANJONG的價值是“零”。

但是TANJONG並非無法產生現金流的公司,只是為求發展而有較大的資本開支而已,所以我改為經濟溢價法計算,並給於7%-8.3%的折現。我相信TANJONG的業績不會出現大規模的消退,而最新的第二季財務報告,核心利潤增長約10%。我不計2009財政年的增長因素,直接取2008財政年爲準,合理價介於RM 16.55-RM 19.62,對比2008年10月末的RM 10.00股價,有不錯的增值潛能。

長期投資大資本優質股(4)

ICAP
如果你自認自己沒有本事自行選股,那可以嘗試交給由陳鼎武主事的ICAP。

在ICAP上市前,陳鼎武過往10年的投資回報率是每年約20%複成長。雖然這不代表未來會重覆,但也是一個不錯的參考。ICAP上市後的成績最高增長到超過150%,股價長期維持在淨值上交易。但是次貸風暴一來,終於垮掉了!

印象中,陳鼎武是屬於長期投資和價值投資者。
根據ICAP截2008年5月止的年報,它持有的公司和成本如下:
1) Boustead Holdings Berhad,成本RM8,793,554 ,平均RM 4.24買進
2) Fraser & Neave Holdings Berhad,成本RM815,885,366 ,平均RM 6.36買進
3) Hai-O Enterprise Berhad,成本RM81,694,320 ,平均RM 3.32買進
4) Integrax Berhad,成本RM88,221,264 ,平均RM 0.90買進
5) Lion Diversified Holdings Berhad,成本RM8449,552,平均RM 0.32買進
6) Mieco Chipboard Berhad,成本RM82,103,832 ,平均RM 1.28買進
7) Padini Holdings,成本RM86,423,435,平均RM 1.41買進
8) Parkson Holdings Berhad,成本RM821,003,010,平均RM 2.41買進
9) Petronas Dagangan Berhad,成本RM811,137,812,平均RM 4.12買進
10) Poh Kong Holdings Berhad,成本RM8765,889 ,平均RM 0.38買進
11) P.I.E. Industrial Berhad,成本RM810,242,055,平均RM 3.00買進
12) Suria Capital Holdings Berhad,成本RM86,322,047,平均RM 2.10買進
13) Swee Joo Berhad,成本RM82,858,552,平均RM 1.37買進
14) Telekom Malaysia Berhad,成本RM86,947,795,平均RM 3.15買進
15) TM International Berhad,成本RM817,883,495,平均RM 8.12買進
16) Tong Herr Resources Berhad,成本RM86,692,932,平均RM 2.30買進
17) VADS Berhad,成本RM86,001,252,平均RM 2.16買進

2008年5月時,ICAP持有RM 61,231,653的現金,8月季報時現金是RM 56,783,000。看來陳鼎武不但沒賣股離場,還增持股票。

投資ICAP的好處是,你投資這一間公司,就等於分散投資了!因為它手中有17間公司的股票。如果你對陳鼎武的投資能力有信心,也對目前所知ICAP持股的公司有信心,堅信它們未來必能東山再起,股價必然回升,如此你可以只單一投資這支股票就行了!

截文時,ICAP的股價長期在淨值上交易的ICAP,在這場股災打擊下,終於折價交易了!以目前ICAP持有的RM 56,783,000現金,平均每股RM 0.405,這個價格是很吸引。

至於買進價格,你可上BURSA的網站,那裡ICAP每月都會更新最新的淨值價格。你的買進價格就是ICAP的淨值價格,當然最好低於淨值買進。唯你必須掌握到未來股市會否繼續下跌,如果你沒勇氣抄底,那你可以等ICAP的股價升到相當於它淨值價格時才買入。因為這表示市場的恐慌已經基本結束了!信心開始慢慢恢復過來,否則ICAP的股價也不會恢復在淨值以上交易,畢竟ICAP背後持有各行各業的股票,唯不要在超過淨值7%以上的價位交易。




















長期投資大資本優質股(3)

KOSSAN
手套公司之中,我認為KOSSAN較為出色!其高管在2007年前幾年,手套業高速擴張的時候,他們還是採取穩健保守政策,不像Topglove那樣大量舉債擴充產能,也沒像Supermx那樣錯誤收購發展,反而是穩紮根基,適當的融資,並穩健成長。膠手套佔KOSSAN營業額84%比重,其餘是樹膠技術工藝產品(TRP)業務,膠手套75%的銷售量來自歐美國家。

KOSSAN所生產的手套主要用在醫療領域,可分為無粉手套(Powder Free Gloves)、粉狀手套(Powder Gloves)及無粉合成橡膠手套(Nitrile Gloves)。粉狀手套最廉宜,但有些病患者卻在使用後引發敏感的症狀,無粉手套就無此問題。特別是人造膠制成的無粉合成橡膠手套,無蛋白質成分,且經研發後越來越博,所需原料越少,具有成本優勢。

KOSSAN傾向制造高檔的無粉手套和無粉合成橡膠手套,目前生能是每年123億隻,全球市佔率約10%,並和全球手套分銷商ANSELL和CARDINAL HEALTH有良好業務來往,有全面的銷售網絡。

在2003年以前,國際原油價格只在30美元遊走,所以手套業者可以享有良好的賺幅。但之後油價直線上升,到了2008年衝至150美元左右的歷史高價。原油高價也帶動了乳膠,天然氣,燃油價格。

在2003-2008年間,因原料成本不斷上升,手套業者的利潤率不斷萎縮,不過好在整體產業成長快,可以採取薄利多銷的策略,因手套佔醫療業者成本很低,加上醫療業者本身對顧客的議價能力強,所以KOSSAN可將大部分成本轉嫁給客戶,盈利還是可以每年超過20%-30%的速度成長。

但好景不常,國際油價進入2007年,開始了前所未有的飆漲,首次突破100美元。高油價也帶動了手套業相關原料上漲,市場逐漸看淡。所以大馬的手套公司股價在盈利仍維持增長的情況下,股價還是大幅滑落。大約過半年後,手套公司的利潤率下跌開始在季報顯現出來,股價也跌的越重,主要的手套公司跌幅幾乎都超過50%。

美國現陷入經濟衰退並波及全球。之前過度飆漲的油價也開始回落,從頂峰的150美元跌破至70美元,乳膠價格從2008年6月份的每公斤RM 7.15,下跌至10月份的RM 4.20,這已足夠讓手套公司的利潤率回升到相當可觀的幅度了!

不過,事情未必一帆風順!OPEC傾向減產來穩定油價和利潤。雖然海灣國家平均油價只需保持在每桶47美元之上,即可避免預算赤字。但一些國家相對而言更容易受到沖擊,這些國家的政府開支已經隨油價的飆升而不斷膨脹。國際貨幣基金組織(IMF)報告稱﹐伊朗需要今年的平均油價達到每桶90美元才能避免出現財政赤字。巴林需要油價達到75美元﹐阿曼77美元﹐沙特阿拉伯是49美元,科威特為33美元,伊拉克需要油價達到每桶111美元才能平衡今年的收支。石油消費國則希望油價維持低位,以壓制通膨及利於降息來應付金融危機。最後結果如何?難以肯定!因為油價高低會左右手套業者的吸引力。

雖然油價大幅滑落,但長期而言,還是看漲的。如果要投資手套業,需要有幾個關鍵要清楚,因為公司需要時間才能重獲市場認同,股價才能升,這段時間需要多長?

油價的空頭格局會維持多久?因手套業的盈利和油價息息相關,油價起則手套盈利則跌;油價跌則手套盈利則起。如果油價只維持1年的空頭格局就反彈,那投資手套公司顯然不是明智的選擇。如果能拖上3年,油價維持在70美元-90美元的格局,那就能夠博得過!但是,誰知道?

所以,投資手套公司:
一、是要和時間賽跑,手套公司必須在油價還沒擺脫空頭格局前先受到市場的垂青,否則一切都是徒然。

二、你要掌握油價未來的趨勢變化可能。這還是取決你自己的眼光如何?

長期投資大資本優質股(2)

LIONIND
LIONIND算是好公司嗎?老實說,我只認為它只是普通水平。那為何我將它列入值得長期持有的名單?因為原因如下:
1. 其大股東鍾庭森得空每年都會炒它一次;
2. 股價跌的非常利害,實在很低到爛;
3. 股價低但公司不好,我一般不會考慮,但是LIONIND的資產龐大,那就例外了!

每個人買股票都希望股價起,鍾庭森會炒自己公司的股票已經就是賣點。以前1997/98金融風暴,金獅機構負債100億都挺過去,何況現在情況好過當年,債務減少到2008年中期11.79億,其子公司LIONIND債務則有10億零5千8百萬元,所以未來絕對挺的過去!

LIONIND的股價有多爛,這裡我使用Graham的選股法則。作為證券分析之父的Graham是注重資產多於盈餘的價值投資者,他的選股技巧為他獲取每年21%的回報率。後來随著他的選股法則廣為流傳,以致很難再找到符合以前他的選股標準的股票,有的話9成是爛公司。LIONIND雖算不上是一流公司,但至少介於二三流之間,龐大的資產達59.47億元,淨資產達30.37億,這點在大馬可以超越的公司屈指可數。


以Graham的選股十大標準計算,低值股票的簡單方法:
1.收益—價格比(本益比的倒數)是3A 級債券的2 倍。
LIONIND的盈餘並不穩定,如果拿它復甦後的最低盈餘7千1百44萬計算,每股盈餘是9.9分,對比現在股價的本益比倒數是20%,遠遠超越3A 級債券的2 倍標準。

2.本益比不低於最近5 年最高平均本益比的4/10。
以LIONIND的如此跌幅,絕對過關。

3.股利率不低於3A 級債券收益率的2/3。不分配股利或無利潤的股票不予考慮。
對於低股利的LIONIND,看來是過不了關了!

4.股價應低於每股有形資產賬面淨值的2/3。
目前LIONIND的淨有形資產是RM 2.99,對比目前股價,遠遠超越標準。

5.股價不高於速動清算淨值的2/3。(這是Graham最初的理論基礎。)
這點已經很少大公司的股價可以跌到這麼低,以2008年財務計算,LIONIND的速動清算淨值是414,785,000,每股是RM 0.579,股價佔速動清算淨值的84.6%

6.總負債低於有形資產賬面價值。
LIONIND的總負債是2.715,030,000,有形資產賬面價值是2,830,133,剛好過關。

7.流動比率不小於2。
LIONIND的流動比率是1.88,很接近2。

8.總負債不高於速動清算淨值。
LIONIND的總負債是2.715,030,000,速動清算淨值是414,785,000,高過6.54倍。

9.最近十年利潤翻了一番。(7%/8%一年)
LIONIND從1997/1998金融風暴起死回生,利潤何止翻了一番,但是目前經濟衰退,看來又要下跌了!

10. 最近十年中,利潤下降超過5%的年份不超過兩年。
這點LIONIND作不到,因為它的利潤起伏大。


Graham的選股十大標準計算中,LIONIND及格的4,不及格的有3,中和的有3(第5, 第9和第10問題)。總結來說,LIONIND還是賣的超便宜,只要光看公司內部真金白銀的現金就有6億3千1百38萬,平均每股是RM 0.882分,遠比截筆時的股價0.49多80%,光是這點就有足夠的升值空間。


LIONIND股東背景架構
LIONCOR有:
Parkson Holdings Berhad,56.64%,(Disposed of on 14.9.2007)
Megasteel Sdn Bhd,90.00%
股東背景:
Lion Industries Corporation Berhad 22.87%
Lion Diversifi ed Holdings Berhad22.60%
Amsteel Mills Sdn Bhd22.70%
LIONIND有:Amsteel Mills Sdn Bhd 99%的股權
Lion Forest Industries Berhad 80%的股權
Lion Diversifi ed Holdings Berhad 22%的股權
股東背景:
Lion Diversifi ed Holdings Berhad有46.57% LIONIND的股權
Megasteel Sdn Bhd14.44% LIONIND的股權
Lion Corporation Berhad 41.37%
PARKSON股東背景:
Lion Corporation Berhad 99.16%
Lion Industries Corporation Berhad 99.16%
Amsteel Mills Sdn Bhd 99.16%
Lion Diversified Holdings Berhad 99.16%
很複雜吧!這就是鍾庭森令人不喜歡的地方,公司的股權資產可以隨便換來換去。

不可投資納入主力股
雖然LIONIND的股價非常低,以截筆時的股價0.49算,只要長期守住,幾乎沒有風險,而且潛在的回報率很高。但是LIONIND始終不是一間優質公司,買點只是資產龐大罷了!所以不要將LIONIND納入主力投資的股項,只能當它是小老婆算了!

2008年10月25日 星期六

長期投資大資本優質股(1)

這些公司大多都是大藍籌股,市場回升時,它們股價也必然率先回升。而且它們的成長潛能較好,回彈時股價增值空間較大,所以應該第一優先考慮投資這類公司。



BURSA
投資景氣循環股需要比較高的技巧,即使擁有大量資料的專家,也時常會搞錯。

投資景氣循環股的要訣是:好景初期買進,高峰時賣出。但在實踐上,卻很難拿捏準確的時機,通常不是買的太早,就是不會賣。

如果買的太早,整體產業的牛市3年不來,如此資金豈不是要被綁死3年?即使買對了時機,乘搭那一段榮景時段的升幅,因為實在升的太高太爽了,這造成投資者失去危機意識。在榮景結束時,因太過享受和懷念之前榮景時的快意,加上這時所謂的專家都是一樣遲鈍,都會給市場大派定心丸。如此投資者就認為只是暫時的回調而已,並非榮景結束。於是只能眼瞅瞅看著股價下跌而不捨的賣,一直告訴自己跌勢快要結束了……快要結束了……快要結束了……快要結束了……直到情勢完全明朗,原來的確真的是榮景結束,這才後悔莫及而忍痛賣出。若是虧損的話又不捨的賣,如此需要等待幾年,希望榮景再次來臨!

BURSA作為大馬唯一的交易所,它也是屬於景氣循環。但是它比其它商品的景氣循環更容易預測,而且回升的模式也穩健的多!

BURSA的好景自然是股市火熱的時候,壞景自然是熊市的時候,特別這次的次貸風暴更是自1929年大蕭條以來最大的金融危機。所以投資者只要等到熊市見底時買進,然後長期守住就對了!
因為證券交易不同一般商品!

其它商品壞景結束,好景未到時,可以淡靜数年,證券交易卻會穩健慢慢提升交易量。我們可以觀察BURSA多年業績和股市成交量看出倪端。
2003年=營業額282,853;盈餘59,874
2004年=營業額286,554;盈餘35,075
2005年=營業額257,629;盈餘81,339
2006年=營業額262,118;盈餘108,909
2007年=營業額443,148;盈餘240,625





至於何時才是最底點?
這點就很難肯定,需要看自己的眼光和與運氣。以馬來西亞目前的股市數據如下:

股市市值=134, 208 (百萬美元)
GDP=122,005
股利殖利率=4.72
市淨率 P/B=1.53
P/cash flow=7.08
本益比 P/E=9.45
股本回報率=14.83%
通貨膨脹率=7%-8% (2008年)

就本質上說,大馬股市已經算便宜了!但是在熊市時,不是理智說了算,而是心理說了算!所以不能單憑這點就說馬股到底了!

只要美國的次貸風暴不會令全球陷入蕭條,我估計大馬股市應該不會跌破7倍本益比,如此我可以7倍本益比作為我入場的時機。但是,未來始終是建立在預測,不是預知,所以為安全起見,最好只投入1/3的資金,其餘的以後視情況而定。至於力求穩健的人,可以等到你發現媒體有1-2個月對這場金融危機不再熱衷報導時,那就是買進的時候。

至於何時才是賣出的時候,那當然是當市場有信心,股市連續幾年二位數成長及媒體一片利好報導時,你就要做好隨時賣出的準備。如果依據“波浪理論”,股市的最高峰應該是狂熱時期,而我前面說的幾點只是微熱而已。但是這世界上根本沒有規定股市需要在狂熱時才能暴跌!這次的股災,大馬就是在微熱時就結束榮景,而中國和香港則就是在狂熱狀態下結束的。

至於BURSA的價值是多少?
BURSA的帳面價值是RM 1.37,本益比可以給它12倍-16倍-20倍。為何可以給它20倍這麼高的本益比?因為交易所有和股市一起成長的特質。基金經理會投資股市,自然是認為股市會成長,而股市成長大馬交易所自然會成長!何況交易所是有壟斷優勢的。我發現不只大馬的交易所,美國、香港和新加坡的交易所都賣的很貴。

BURSA今年2008年預估的EPS約19分,以本益比計算,合理價值介於RM 2.28─RM 3.04─RM 3.80,這是低潮的價值。高峰時期的EPS是43.6分,以相同本益比計算,合理價值介於RM 5.23─RM 6.97─RM 8.72。

而之前BURSA股價一度升至RM 15.00以上,那是明顯的泡沫。截文時,BURSA的股價是RM 5.00,看來還有下跌的空間。耐心等待時機吧!

短期投資大資本優質股(9)

NCB
國際貿易中,離不開船運、船運離不開碼頭。但船運的景氣循環業務,穩定性反不如碼頭,碼頭有非常強的穩定性,也間接助長了依附碼頭的倉庫及搬運服務。

在全球經濟衰退的今天,NCB相信雖然難免受影響,但因具有穩固的利基,是可以開速恢復過來的。至於全球經濟衰退對NCB的影響有多大?那需要觀察以下未來幾季的財務報告才能有底。

NCB和ORIENT都有同樣的毛病,就是資本配置不好,公司存有過多的資金,既不善用,也不資本回退給股東(雖然不排除有人高管會大發善心回退資本)。不過比較起來,NCB的業務在大馬是唯一上市的公司,而且業務穩定性強,所以還是有可能取得不錯的估值的機會!

NCB過往的成長率是29.2%複成長,不過營業額只有3.5%,顯然是在不斷縮減開支而造成,未來是不會長久持續。而今年第二季的財報也顯示盈利有放緩的跡象,加上全球經濟衰退,看來盈利的減少是難免的,但是相信不會出現超過20%的大幅度減少。

我估計NCB在2008財政年的EPS約25分,以本益比8-10來計算,合理價格約RM 2.00-RM 2.50。2008年10月NCB的股價是RM 2.33,基本上已經反映了公司的衰退價值。

目前NCB的淨值是RM 3.51,股價是在淨值50%的折價交易。不過因NCB不良的資本配置,以致現金儲存過多而不分配給股東,所以要求股價升到相當於淨值是很困難的,保守計算,未來行情好轉後,NCB可能會恢復到RM 2.74-RM 3.00之間的價格。NCB的資產最引人之處,就是現金部位高。

截至2008年中期止,NCB的現金有6億1千2百58萬,平均每股RM 1.30,佔目前市值的50.6%。也就是說,你只需要付RM 1.03,就能將這間利潤穩固的公司買下來了!

要NCB股價大起一二倍,是非常困難的!你只能慢慢等待股價緩緩回升。想要NCB股價在短期大起,一是NCB資本回退,二是被人收購。




to be continue ……

“短期投資大資本優質股”這一篇,我認為不適合作為核心選擇,只能作為旁支。
下一篇:開始進入“長期投資大資本優質股”這一篇了!這篇所分析的公司,是我認為應該第一優先買進的核心股,最少要將自己的大部分資金放在這些公司!

短期投資大資本優質股(8)

MANULFE
保險業和銀行,在大馬都面對同樣的命運,就是成長空間有限。雖然不少保險人士一直以大馬的保險滲透率和外國對比,一直聲言未來發展空間很大,其實大繆不然。

如果真有這麼大?為何大馬的保險公司的成長如此緩慢?

作為擁有人壽保險最高市場佔有率的大東方人壽,成長率也不過10%之數。其實在大馬,主要人壽保險的投保人是華裔,而印裔在政府不公平的政策之下,大部分經濟能力低,僅優於原住民,如此自然沒有多少人買的起保險。而巫裔人口雖多,但買保險的人不多,曾聽某人對我說過:巫裔因有政府的某些政策照顧,實際上也沒有買保險的需要。到底是何政策?我就不得而知,但巫裔少買保險卻是事實,反而熱衷買傢俱裝飾房子的做法就幾十年不變。

而大馬經濟發展不平均,貧富懸殊嚴重。作為一國之都的雪蘭莪,根據前國陣州政府的紀錄,貧窮率才1%,這是掩蓋事實!如果相信這個數據而認為大馬人壽保險大有可為者,實在是愚蠢之極。這個衡量貧窮率的標準是薪水在RM 721以下,現在的行情以RM 721作為標準,完全脫離現實,所以我一直說:國陣在夢幻中治國。現民聯政府將衡量貧窮率的標準調高到RM 1500,雪蘭莪的貧窮率即刻飆漲到30%,這才是現實。

因此也不要奇怪大馬的人壽保險長期市場滲透率不高,那是因為人民沒錢投保,所以大馬的人壽保險若要高速增長,提高人民收入,降低貧窮率是當務之急。但在國陣執政的情況下是不可能做到的,因此在可見的7年,人壽保險的成長率不會太快,也很難獲取市場的高估值評估!

MANULFE的母公司原是加拿大的保險公司,其姊妹公司分別在不同國家都有上市。它顯然是間非常強大的世界級保險公司,雖然其外國的姊妹公司,包括母公司的業務是分開的,分別受不同國家的金融管理局監管,彼此之間的資金不能隨意流動。但分屬同一集團,卻也帶給了大馬的MANULFE一個穩健的管理層。這幾年來,MANULFE的業務取得穩健成長,雖然並不快速。

根據最新的2008年6月的季報披露,MANULFE的帳面價值是RM 2.08。盈利方面出現了退步,那是非經營收入減少了1千3百萬的緣故,核心收入並沒減少,雖然開支增加也侵蝕了部分盈利。在股市不斷下跌的情況,我相信MANULFE必然有一定的帳面損失,因此我估計今年它的每股盈餘約25分。因市場對人壽保險公司的估價不高,我只給它8-10倍本益比,2008年的合理價是RM2.00-RM2.50。

以目前2008年10月的股價RM 2.20算,已經反映了盈利的下跌,投資價值浮現,而且股價有跌破帳面價值RM 2.08的可能。如果跌破淨值後買進,一旦行情回升,極有賺取50%回報率的可能。
在大馬上市公司中,保險板塊最大的毛病是,沒有超大資本的優質保險公司,只有中型資本的優質保險公司。

短期投資大資本優質股(7)

HLBANK
HLBANK在大馬的規模雖不及Maybank和Public Bank來的大,但也算是一間有相當規模的銀行,唯長期盈利增長並不出色。其實,這也是大馬銀行面臨的困境,就是成長空間已經到了極限,難以再高速增長。而HLBANK的中國業務短期內還看不到有明顯的貢獻,而且因收購價格高,日後會有相當的攤銷以造成盈利受擠壓。

Public Bank的高速增長,則是建立在提高槓桿的運用下而造成,絕非市場增長,也絕非它成功吃掉競爭對手大部分的市場所致。最近5年來,HLBANK的存貸率平均水平是60.1%,Public Bank是72.5%,而Maybank則是84.8%。顯然HLBANK是最為保守的銀行,所以也不要奇怪為何它的成長率會慢過Maybank和Public Bank。不過相對來說,則比較穩固,尤其在這個金融風暴的時期。

根據最新的2008年6月的季報披露,HLBANK的帳面價值是RM 3.51。盈利方面,6個月來增長19.7%,但最新一季卻退步了22.0%,主要是開支增加,特別是預防損失的撥備增加了7千2百萬的緣故。依據目前的經濟發展,相信未來HLBANK盈利會往下調。我預估今年盈利約每股67分,對比2008年10月的股價RM 5.25,本益比才7.8倍。

以目前的情況看來,HLBANK股價恐怕會進一步下滑最少10%,這支股票的合理價最少有RM 6.00,多則可去到RM 7.20。股價若進一步下滑,潛在回報最少有20%-60%,視忽股價會跌到多深而定。

秀色不可餐的DRBHICOM





業務簡介
DRBHICOM-公司的业务涉及汽车產品裝配與服務领域、产业发展、验车中心等等。主要业务汽车领域有大家熟悉的 HONDA, SUZUKI, AUDI, CHEVEROLT, MITSUBISHI, TATA, EON经销, MODENAS机车,ALAM FLORA垃圾车和一些国家防卫装甲车, 提供巴士于军用。

財務紀錄
首先,讓我們觀察它過往經營紀錄:














從過往10年紀錄,可以清楚DRBHICOM是間競爭面不高的公司,加上其業務背景,顯然是官商勾結的朋黨型公司。依靠政治力量壟斷了不少業務,如果民聯一旦執政,因公司規模龐大,所以不致於失去所有。不過民聯也許會將它的利潤分出去,不讓它壟斷獨占。當然,民聯會否執政尚未可知,所以先不要想如此複雜的問題先,為簡單分析,暫且將這問題挪後再談,單純討論它的業務是否有未來?



當前價值
DRBHICOM的業績不屬於穩定成長型,我將其過往自由現金流加總起來,給予平均再折扣1/3,得出的結果是2億。以此為基礎,它的合理價是多少?


考慮到它的業務屬於景氣循環型,為保守和安全起見,我分別給於6-8倍,得出的合理價值結果是12億-16億。除以平均股票數額1,007,607,000,就是RM 1.18-RM 1.58
截至2008年中期止,DRBHICOM的帳面價值是3,428,177,000,每股RM 3.40。不過因股東回報率長期低於平均價,所以真實價值少於RM 3.40。以平均約7%回報率計算,折現率是16.6%-12.5%,其價值應該介於RM 1.43-RM 1.90。
先不論RM 1.18-RM 1.58準,還是RM 1.43-RM 1.90準,我們暫時撇下它,看一看DRBHICOM的市價。

股價表現
以下是DRBHICOM的2003年到2008年10月的股價走勢圖:


從2003年到2007年八月前次貸風暴期間,DRBHICOM的股價表現實在令人失望,它的股價長期在長期的200天、中期的100天和50天,及短期的20天和10天平均線緊密上下遊走,股價一直往下跌,顯然金融圈長期不看好它。次貸風暴爆發前,大馬股市正處於牛市狀態,而DRBHICOM也算是大馬大資本的工業公司。但是市場依舊不理睬它,顯然它背景充滿太多令人不確定的成分,所以長期股價低落。而現在世界在面臨超大股災,雖然總有恢復的一天,但我們怎能奢望
DRBHICOM可以快速恢復?

別忘了?牛市時DRBHICOM的盈利不斷增加,都不獲市場青睞!更何況是熊市呢?

DRBHICOM的未來價值
在2008年10月時,DRBHICOM股價約RM0.76。而股利方面,以2008年的RM0.05計算,毛週息率約5.2%。

從DRBHICOM最新的2008年年報披露:
汽車業佔有57.3%營收,經營利潤卻虧損30,257,000;產業建築佔7.2%營收,經營利潤佔9.8%比例;服務金融佔35.5%營收,經營利潤佔29.0%;投資控股無營收貢獻,但卻貢獻了70.0%的經營利潤。

因此,DRBHICOM真正的現金牛不是汽車業務,而是Gadek (Malaysia)Berhad這間投資控股公司。

Gadek (Malaysia)Berhad持有Mega Consolidated Sdn. Bhd.和HICOM Holdings Berhad,其旗下的複雜結構的子公司、孫公司、曾孫公司、玄孫公司,才是其收入的核心。但是有趣的是,作為控股的Gadek (Malaysia)Berhad,所掌控的公司又從事汽車業務、產業建築和服務金融等五門八花的業務。公司結構過於複雜,是屬於本人不喜歡的那種。

以目前全球的金融風暴看來,DRBHICOM的汽車業務、產業建築和保險業務,未來贏得佳績的可能性不高,甚至有衰退可能,特別是汽車業務和產業建築。

最新季報公佈的營收比去年同期增長94.7%,而盈利增長了1125.9%,不過仔細一看,在扣除其它非經營收入後,實際是衰退了36.2%。這已經反映了未來經濟的困難。我估計可能2009財政年會衰退60%,如此盈利大概約1.4億,每股13.8分。以6-8倍計算,2009年的合理價約RM 0.82-RM 1.10

結語
以目前DRBHICOM約RM0.76的股價,實際上已經反映了未來的衰退,所以當前價格雖低,但對小投資者卻無用處。除非你可以大量買進DRBHICOM的股權或完全收購它而入董事局,又或者有人要高價收購它。否則作為小投資者,你無法充分分享到DRBHICOM的實際盈利。

這話怎麼說?

根據DRBHICOM最新季報,它持有現金2,716,876,000,加上568,603,000的證券,總共值3,285,479,000,每股RM 3.26。

請記住,這RM 3.26可是真金白銀。如果你是大資本家,DRBHICOM就有很高的投資價值,因為你可以直接掌控這筆龐大現金。但是作為小投資者,因無影響力,只能看住大股東霸住這筆龐大現金不用,也不資本回退於股東,所以也只能“秀色不可餐”,那有什麼用?

除非你收到有資本回退或收購的內幕消息,否則對小投資者來說,這類公司的投資價值不高。
答:King28



2008年10月23日 星期四

短期投資大資本優質股(6)

YTLPOWR
共用事業的好處就是穩定性高,但壞處就是成長速度較慢,受政府的高管制。股災發生後,YTLPOWR的股價就不斷下跌。特別是當政府說打算修改獨立發電廠的合約後,YTLPOWR股價再度重挫,雖然後來政府不了了之,但全球股市陷入恐慌狀態,其股價也沒有回彈。

翻開YTLPOWR的最新2007年年報,YTLPOWR的名字雖叫楊忠禮電力,但英國的威塞水務卻佔了65.1%營收,74.3%的經營利潤;反而電力業務只佔28.4%營收,19.8%經營利潤,其餘是投資控股的收入。

可見之前政府所謂要修正獨立發電合約而造成YTLPOWR的股價狂跌,卻是敏感過頭了!這也就是為何之前能源價格不斷增漲的情況,YTLPOWR的盈利仍標青的緣故。(當然因官商勾結,YTLPOWR可將成本轉嫁給國能也是原因之一)

經濟的衰退雖然能造成YTLPOWR的收入減少,但是因它的業務是公眾必須的水與電,即使減少也不可能出現大幅度。何況最近能源價格暴跌,更能減輕它的成本。

主要要顧慮的是有兩點:
1. YTLPOWR的債務水平高。利息覆蓋率約2倍。唯這是公用事業可接受的水平,只要現金流不出狀況,則不必擔心。只是YTLPOWR不再過度擴張就不會有事,在信用危機的今天,相信會遏制YTLPOWR的擴張欲2-3年。

2. 可轉換成股票證券過多,會釋稀股東權益。根據YTLPOWR未審計的季報,它的EPS是19.99分,釋稀後是15.31分。投資者最好注意未來好還有多少證券為轉換成普通股。

那麼,是否應該投資YTLPOWR呢?以目前RM 1.70的股價,最好不要投資YTLPOWR。
竟然我建議各位不要投資,為何我還將YTLPOWR納入“短期投資大資本優質股(6)”呢?

哈哈!我之前列入的名單,只是隨手憑記憶和認識寫的。但是在打這篇分析文章的關於“釋稀股票”這段時,赫然發現YTLPOWR的基本面已經改變,不應該納入考慮之列。但這篇文章都差不多打完了!不POST上我的BLOG總覺得浪費,所以也就乾脆打完整篇文章算了!

不果,如果YTLPOWR的股價可以跌至低於帳面價值RM 1.21的20%,那就可以考慮買進!

短期投資大資本優質股(5)

MAYBANK
MAYBANK是馬來西亞最大的銀行,惟不是管理最好的,之所以將它納入靠考慮,那是因為它的股價跌的多,現跌至RM 5.05,比起今年巔峰時的RM 13.20,跌幅高達61.7%。

當然,MAYBANK下跌當然有其利理由:
1. 盈利下跌,2008財政年雖下跌7.7%,但末季卻下跌29.1%,未來局勢不樂觀。

2. 在外國的業務像巴基斯坦這國家正陷入破產邊緣,其未來收入不樂觀。

3. 過高價格收購印尼的銀行,雖然印尼成長潛能大,但價格實在太高了!

4. 全球陷入金融危機,雖然大馬目前還沒有金融危機,但和大馬有大量貿易的新加坡已經陷入衰退,中國的GDP減緩,全球商品價格大跌,即使大馬尚無金融危機,但經濟危機肯定就將在眼前。


以目前這種情況,MAYBANK未來行勢非常不樂觀,雖然目前大馬的金融公司資本適足率穩定,沒有出現美國那樣嚴重的信心和流動危機,但仍難免殃及池魚,未來股價還有下跌空間。

投資者可以繼續觀察未來局勢的發展。目前MAYBANK的帳面價值是RM 3.95,就以這帳面價值為買進的目標價準則基礎。以現在的局勢,不排除MAYBANK有跌到這個價格的可能性。

短期投資大資本優質股(4)

PETDAG
投資理由很簡單,每個人都需要用到油和天然氣。石油零售是個資本密集的行業,資本越大越有利。所以不奇怪在大馬,老是由Petronas和Shell這兩間石油公司稱雄。

石油價格飆升未必對這些石油零售業有利,因為煉油成本會增加,而大馬的石油價格產長期受管制。但是近來政府將石油售價該為依據市場而自由浮動,這可以減少石油公司的成本,唯需要注意存貨物流管理,以免價格下調時受損。

PETDAG在馬來西亞具有相當高的經濟利基,目前唯一要關注的是,石油期貨從最高峰超過150美元,跌破70美元的局勢來看,對它會有多大的影響。所以必須要留意第三季和第四季的財務報告加以分析。

如果PETDAG的盈利一切如常,那麼依據截至2008年10月24日止,PETDAG股價是RM 6.65,合理價格約RM 7.92-RM 9.24,最少有20%的升值空間。

短期投資大資本優質股(3)

PPB
投資PPB的原因很簡單,業務多元,可以減少經濟沖激。管理優良,盈餘穩健成長,公司規模龐大。加上它是大馬首富郭鶴年旗下公司,光憑這點,在市場中就有品牌效應。

這間公司的股價,不可能長期低於帳面價值。我就是明白這點,所以在它將自己所擁有的種植公司──PPBOIL賣給WILMAR時,帳面價值飆漲到約RM 9.50,對比股價有約20%的差價。我於是即刻買進PPBOIL,在半月內其股價不斷攀升,於是我在接近帳面價值的價位時賣出,短期賺取了16.7%。

截至2008年10月25日止,PPB股價是RM 7.65,帳面價值是RM 9.73。最少有27%的升值空間。

短期投資大資本優質股(2)

STAR
大馬最賺錢的報館,非STAR莫屬。STAR的員工每年的花紅是6個月,而且分開給,所以很多STAR的員工打死都不走,員工流動率低對公司素質非常重要。

雖然網絡媒體興起,在美國,有股票分析員已經停止分析報業公司了!但虧大馬無能腐敗的政府的幫助,阻礙了大馬通訊技術的進步,所以大馬的報紙小量還算不錯!不過,未來如何?始終還有待觀察?

至少目前STAR還是很賺錢,STAR仍是平面廣告的首選。同屬英文報的NSTP的成績就差多了!而免費英文報紙The Sun還看不到盈利。

雖然經濟衰退,商家的廣告開銷會縮減,不利於STAR。但經濟總有復甦的時候,我們就是要投資STAR的未來,而不是現在。只不過,STAR內的徵聘廣告,恐怕無法挽回被Jobst搶去的命運。

因STAR是平面媒體龍頭,它的價值必然高於其它同業。而僅次於STAR的星洲媒體有如何呢?

星洲媒體是一個很賺錢的報館,雖然它的老闆,欲壟斷華文報業不顧華社利益的張曉卿,以及其高管屬下很混蛋。但在於商業角度,仍不可否定星洲媒體的價值。但星洲媒體和南洋商報、中國報及香港明報合併成世華媒體(MEDIAC)後,星洲媒體的投資價值就大減了!

擁有高投資價值的星洲媒體,加上業績衰退的明報,再將上虧損的南洋集團,結果就會被拉高補低,效率變平均化,所以投資價值就不見了大半,未來世華媒體是很難回到星洲媒體以前的本益比倍數的。

投資報館,要注意網絡的威脅!雖然網絡不會使報紙消失,但會大量減少報紙的銷售量和廣告量。

以STAR在2008年10月24日的股價RM 3.18算起,短期內只有約10%的利潤空間。並不很吸引人,應該讓它低於RM 2.90,那就有不錯的利潤。

短期投資大資本優質股(1)

短期投資大資本優質股-
因為這些大多都是大藍籌股,市場回升時,它們股價必然率先回升。我不敢要求過多,只要這些大藍籌股有20%-30%的短期升值空間,就已經可以考慮買進了!待股價上升回彈後,再賣出轉買其它股,不要長期守住,因為這些公司未來升值空間有限。除非你滿足於每年約4%-6%的股利。


GUINESS & BJTOTO
這兩間公司的成長潛能不高,跌幅也只是適中,之所以會被我納入,原因是:
1. 這兩間公司是景氣循環免疫公司,抵抗經濟衰退能力強。

2. 高股利。因為基金通常會在自己的投資組合納入幾支高股利股,特別是在市道不好時,高股利股通常是其首選。

3. 業務並沒因經濟衰退而受多少損傷。

4. 兩者皆是各自產業所屬的龍頭公司,是馬股知名的藍籌股,一旦行情回穩,它們的股價是最有可能先起。


注:這兩間公司,GUINESS是沒問題的。唯一要擔心的是BJTOTO的大股東陳致遠,會因他成功集團旗下其它業務有問題,而轉向BJTOTO打主意,損害小股東利益。

放棄的大資本優質股

這些優質的大公司之所以被我遺棄投資,有不同的理由,我現在將這些理由分類:

A)價格沒下跌,未來升值空間不大
熊市過後之所以可以大賺,那是因為優質公司股價嚴重下跌,有大跌才會有大起,如果不跌,投資價值就會退色。
1. BAT
2. DLADY
3. F&N
4. NESTLE
5. AMWAY
6. MISC
7. LPI
8. PBANK
9. PETDAG
10.AEON
11.KFC
12. DIGI

截在2008年10月止,以上的公司股價雖然有下跌,但是跌幅有限,所以還不是很便宜。如果未來這些公司再下跌20%,就有買進的潛能。


B)未來不確定
即使是大藍籌,如果未來無法確定盈餘可以保持穩定增長,就不要買進。
1. CARLSBG-市場來是被GUINESS搶去。
2. ASTRO-股價昂貴,印尼發展不順利。
3. SIME-我對政府公司沒信心。
4. TENAGA-獨立發電廠和朋黨老是吃它的豆腐,政府官僚太重。
5. POS-近乎壟斷,但是缺乏活力。
6. TM-固定電話使用者越來越少,Streamyx也難以扭轉整體格局的乾坤。
7. TMI-我不覺得政府相關的電訊公司,可以嬴的過私人的Digi和Maxis。
8. JTINTER-對未來盈利發展信心不足,卻發成長空間。
9. COMMERZ-政治相關股,其中涉及太多政治因素,非我這外人可以掌控。
10. CCMDBIO-看不到持續成長的動力。
11. GENTING/RESORTS-我對管理層對小股東的責任感存疑。Resorts未來2009/2010年面對新加坡的賭場娛樂城的競爭,區域壟斷優勢被打破,相信未來盈利表現不會重覆過往紀錄。這次股災,Resorts股價的下跌,我認為不完全是股災因素,我相信市場也將未來新加坡的賭場娛樂城的競爭,反映在股價上了!雖然Resorts的股價下跌了40%,的確有點過分了些,但是我相信以後金融圈對Resorts的偏好會減退,短期內恐怕它難以恢復以前的巔峰價位。母公司Genting其它業務如棕油,面臨價格下跌的情況,未來不確定高,假如因棕油想買進,那不如投資純棕油公司。獨立發電廠業務也沒有什麼特別利好消息,未來盈利不確定性高且無多少正面因素。


C)敗絮其中的公司
這是一些表面風光,但是裡面恐怕大有問題的藍籌股。
1. KNM-債務高、財務報告含滲水嫌疑、不合常理的高成長,潛在危險極高。


D)缺乏關注股東利益的公司
有些公司雖然業務穩健,但是無法帶給小股東多少利益,所以被金融圈放棄,股價長期低迷。
1. ORIENT-這是間不錯的公司,但是即使公司大賺,小股東也分不到多少油水,在牛市時,公司的股價從沒升上10倍本益比,未來股價升值會非常緩慢於其它股票。



to be continue ……

公司投資分類


機會往往誕生於危機中!這場股災將不少優質公司的股價打壓到非常低的價位,股災總有過去的一天,到時一旦行情好轉,這些股票就能帶來豐厚的回報。


我將上市公司的業績重新檢驗幾次,選出了一批未來在股災結束後值得投資和留意的“黃金股”。
股災後,首先考慮的應該是優質的大資本公司。因為它們比較會受到市場(金融圈)注意,股價復甦的速度也會快過優質的中、小資本公司。


我將過濾的公司分成幾類:

1. 放棄的大資本優質股

有些優質公司之所以被我放棄,主要不外兩個原因:

一、是股價沒下跌多少,所以未來升值空間不大;

二、是對它未來發展沒信心或難以確定。


2. 短期投資大資本優質股

這些都是大藍籌公司,股價通常會率先回升,但是未來成長率不會太高,

所以目標是賺取%-30%差價,就轉去買進長期投資優質股。


3. 長期投資優質股

這些都是優質公司,有大藍籌,也有小藍籌,股價重挫非常嚴重。投資這類型公司,             如果不是出現會損害它產業的因素,應該長期守住。

股災後,最少應該將6成的資金押在這類公司。


4. 中、小資本優質股

這是股市回溫後可買進的公司,可以長期守住。可先將小部分資金押在這類公司。


5. 大資本週期性優質股

這是股價大跌後的景氣循環股,一般上即使股災結束,也不可妄然買進,

因為投資這類公司的取勝關鍵在於它所屬的產業回升,對於這類公司如             有興趣,股災後只能小量買進,日後該產業行情回升才大量買入。

以下是被我放棄的“大資本優質股”:

1.BAT

2.CARLSBG

3.DLADY

4.F&N

5.NESTLE

6.UMW

7.KNM

8. AMWAY

9. ASTRO

10. GENTING

11. RESORTS

12. MISC

13. NVMULTI

14. POS

15. SIME

16. TENAGA

17. TM

18. TMI

19. LPI

20. PBANK

21. ORIENT

22.COMMERZ

23.DIGI

24.JTINTER

25.CCMDBIO

26.AEON

27.KFC


接下來,我會解釋為何我會放棄投資這些公司......

注:有些產業我認為未來其競爭面不大,所以不於列入考慮。其中有科技股、建築股、房產股和礦業股。房產信託我沒研究,不予置評。

to be continue ……

2008年10月22日 星期三

次貸風暴後馬股投資策略-前言

我的資本配置的準則是:空頭市場持現金或國債;空頭結束前或進入淡市時投資大資本藍籌股;市場升溫時6成大資本股,4成中、小資本股;多頭市場時持有2成大資本股,8成中、小資本股;股市連續數年創造幾個高峰時,就準備隨時賣出或即刻賣出,迎接空頭市場的到來。

2007/2008年,美國次貸金融危機爆發,風暴波及全球。大馬股市從最高峰算起已跌過40%,進入了大熊市的狀態。這場風暴從2007年8月算起,我一直挨到2007年結束,雖然還是損失了不少資金,但全年仍賺取了37%回報率。

進入2008年1月,股市加劇下跌,我的虧損擴大。經過一番資本重新配置,清出虧損公司,買進一些盈利公司,到2008年中期,帳面上僥倖保持不到1%的盈利。

但是好景不常,進入下半年,市場不斷湧現壞消息。全球第五大投資銀行貝爾斯登倒閉後,市場以為已經觸底的情況並沒有實現。佔有房貸半壁江山的房利美和房地美被政府接管,全球第四大投資銀行雷曼兄弟倒閉,全球最大保險公司AIG也被政府接管,市場陷入前所未有的恐慌。美林將自己賣給美國銀行以求自保、美聯銀行被富國銀行收購、華盛頓儲蓄銀行倒閉和被收購,剩餘的兩間投資銀行高盛和摩根士丹利也被迫轉型,至此全職的投資銀行正式宣告壽終正寢。

火勢也繼續蔓延到歐洲,歐洲的金融公司一間間淪陷。


這段時間我的虧損不斷擴大。我發現這場危機比我預期中還要嚴重,也同時發現歐洲主要銀行的槓桿比例竟然高達30-50倍,危險性極高。而此時10月份正好是美國股市的財報月,我之前預計其季報成績不會理想,股市下跌可能性極高。

這場從2007年8月開始的次貸風暴,我堅守了近15個月,終於宣布投降了!毅然將手中持股賣出套現(只留24股海鷗股票),粗略估算,應該虧損了15%左右。

不過也可以自我安慰一下,比起大市約40%的跌幅,我算打贏大市了!



to be continue ……

2008年10月6日 星期一

美國“兩房”由盛及衰的警示

新華網專稿:美國《華盛頓郵報》9月14日發表文章,題目是“華盛頓怎樣失去了對房利美和房地美的控制”。文章說,房利美和房地美是美國抵押融資業的巨頭,也是克林頓政府大力提高住房自有率過程中的關鍵參與者。它們的巨大規模和融資行為構成的危險不斷升級。批評者一直在圍繞可能產生的惡果發出警告。然而,在華盛頓政界,本來有多次機會採取行動的人士卻坐視不管,直到局面不可收拾。文章摘要如下。

2000年3月,時任財政部副部長的加裏·根斯勒前往國會山作證,支持一項人人都知道不可能獲得通過的議案。

房利美和房地美是抵押融資業的巨頭,也是克林頓政府在大力提高住房自有率過程中的關鍵參與者。然而,根斯勒和財政部的其他官員擔心這兩家企業的規模已經過于龐大,一旦它們陷入困境,美國經濟將遭受不可估量的損失。幾乎沒有哪位官員曾公開批評“兩房”,但根斯勒的結論是,現在必須敦促國會對它們加以控制。

他回憶說:“我們當時認為,這是個關鍵時刻。”

該議案沒有獲得通過。

這兩家企業繼續擴大。它們的巨大規模和融資行為構成的危險不斷升級。批評者一直在圍繞可能產生的惡果發出警告。然而,在華盛頓政界,本來有多次機會採取行動的人士卻坐視不管,直到局面不可收拾。上周末,聯邦政府接管“兩房”,以保護它們始終在極力推動的抵押市場。納稅人蒙受了巨額損失。

如今,決策者開始考慮政府和“兩房”應該在抵押行業發揮怎樣的作用。值此之際,過去20年的失誤向我們提出了告誡。

“兩房”兼具政府機構和私營公司的優勢,利用高額利潤拉攏本該對它們加以控制的政界人士。它們結交朋友,鏟除異己,從而成功防止了管理措施的升級。

管理“兩房”的機構根本不是對手:它們缺乏資金和人手,也不具備開展有效監管所需的老練經驗和政治支持。

不過,最重要的是,華盛頓普遍認為它們的成功與住房自有率的提高密不可分。“兩房”受到了上述信任情緒的保護,同時又積極助長這種情緒。許多議員和管理者的觀點已經根深蒂固,以致忽視了“兩房”失敗可能造成的危險。

管理乏力
1992年10月,眾議院圍繞一項旨在為“兩房”設立新的管理機構的議案展開了簡短辯論。一方以吉姆·利奇為首。這位艾奧瓦州的共和黨議員擔心國會根據“兩房”的要求束縛這個新管理機構的手腳。

他警告說,“兩房”正在“從服務于大眾的機構變成少數股東的賺錢機器”。

另一方的領軍人物是馬薩諸塞州的民主黨議員巴尼·弗蘭克。他說,“兩房”是為公眾服務的。它們降低了抵押貸款的價格。

國會決定設立一個軟弱無力的管理機構:聯邦住宅企業監督辦公室。該機構的預算必須經國會批準,管理銀行的機構則可以自行確定預算。如此一來,“兩房”在國會的盟友就可以輕而易舉地施加壓力。

十多年後,聯邦住宅企業監督辦公室在一份關于房利美的報告中說:“房利美的說客展開行動,確保我們得不到充足的資金,只能在年度撥款程序當中把我們的預算交由國會審批。高級管理層的目的顯而易見:迫使我們嚴重依賴房利美的資訊和專業技巧,其實就是讓房利美自己管理自己。”

國會還希望讓“兩房”不受約束地購買抵押貸款,于是明確規定,“兩房”不需像其他金融機構那樣在手頭持有大量資金。

最後,國會要求“兩房”必須持有更多的資金,以防在投資于高風險債券時蒙受損失。然而,該規定不是當年冬季就職的克林頓政府制訂的,而是直到9年之後才出臺。

克林頓政府想要增加擁有自有住房的美國人的數量。在整個20世紀80年代,其比例始終沒有超過65%。該計劃的一項關鍵內容就是促進“兩房”的擴張。

時任住房和城市發展部長的亨利·西斯內羅斯說:“我們開始把提高住房自有率作為美國這個歷史時期的明確目標。房利美和房地美成為了該計劃的一部分。”

由此造成的結果是,“兩房”在一段時期內出現無節制的擴張。在向投資者銷售捆綁抵押貸款的領域,它們成為了領軍企業。隨著投資者的需求猛增,它們的利潤也大幅度增長。

重要時刻
克林頓政府接近尾聲時,一些官員得出結論認為,“兩房”擴張得過大,單是其規模已經對金融係統構成了風險。

1999年秋天,財政部長勞倫斯·薩默斯警告說:“政府資助企業的規模大,增長迅速,應該把它們納入關于係統風險的討論。”

這是個重要時刻。一位政府官員在此前公開表示,“兩房”可能會構成危險。

第二年春天,為了控制“兩房”的擴張,根斯勒在國會作證,支持一項要求財政部暫緩購買房利美和房地美各22.5億美元債務的議案。

房利美的一位發言人說,根斯勒的話導致20.6萬美國人失去了購買住房的機會,因為市場已經把“兩房”視作高風險投資。

面對公眾的壓力,財政部退縮了。

政界人士乃至“兩房”的批評者日益形成共識,認為房利美可能是對的。越來越多的人把“兩房”看作住房市場繁榮興旺的動力所在。“兩房”也越來越不肯接受哪怕是實行小規模改革的意見。

早在1996年的年初,國會預算局就發表報告指出,“兩房”利用政府的支持大發橫財,而不是盡可能降低抵押率。

不過,該報告得出結論認為,如果斬斷政府與“兩房”的關係,將對住房市場造成損害。預算局以罕見的生動語言寫道:“一旦我們同意與熊同乘一條船,就很難再讓它下船,除非徵得它的同意或者把全身弄濕。”

大發橫財
房地美和房利美雖然不能直接印鈔票,但也差不多了。這兩家公司以低于市場水平的利率借款———因為大家都認為有政府擔保償還,然後用這筆錢購買按市 場利率支付的抵押貸款。美聯儲前主席艾倫·格林斯潘把利率之間的這種差別稱為“豐厚的差距”。預算局的研究發現,這個差距在1995年值39億美元。到2004年,預算部門估計它值200億美元。

因此,“兩房”盈利能力的最大風險不在于普通金融機構關注的利率升降或借貸人違約。它們的風險是政治上的,即擔心政府可能取消它們的特殊地位。

所以,這兩家公司越來越利用自己的橫財開展一場保護自己地位的大規模運動。

房利美首席執行官富蘭克林·雷恩斯在1999年與投資者召開的一次會議上說:“我們管控政治風險的力度不亞于管控信貸風險和利率風險。”

房利美已經深深陷入華盛頓錯綜復雜的政治結構,房地美也是一樣,盡管程度稍弱。它們是前政府官員發財致富、同時等待在聯邦政府擔任新職的去處。房利美高管的合同裏都有相應條款,說明如果他們離開公司擔任公職能得到多少退職福利金。

“兩房”還慷慨捐助自己偏愛的政客競選。敏感問題中心稱,“兩房”的政治行動委員會及雇員1989年以來向一些國會議員捐資480萬美元。

但是,房利美換取的不僅僅是影響力。該公司還向政府官員兜售“房利美”這個品牌就等同于擁有私人住宅的想法。該公司每年花掉的廣告費達上億美元。

就連和財政部官員一樣擔心“兩房”無限增長的格林斯潘多年以來也一直避免用自己的“神壇”地位敦促政府採取行動。他也希望美國的房地產市場熱火朝天。在和政客結盟並把自己包裹在美國國旗之下的過程中,房利美竭力與政客分享投資于社會的功勞。

利奇說:“它們一直想方設法討好國會。”

討好不了的時候,它們就威脅。2003年,眾議院金融機構小組委員會(對“兩房”有監督權)主席理查德·貝克從聯邦住宅企業監督辦公室了解到“兩房”高管的薪水。貝克回憶,房利美當時揚言,如果貝克透露這個信息就起訴。因為害怕打官司的費用,貝克把這些資料捂了一年。

貝克今年2月離職。他說,在國會工作21年,沒有哪家公司對他提出過這樣的威脅。“它們在全盛時期表現出來的政治傲慢,私營機構有這種政治權力稱得上空前絕後,”他說。

一枚炸彈
2003年6月,房地美投下一顆炸彈:該公司低報前三年的利潤,數字高達60億美元。

聯邦住宅企業監督辦公室好像瞎了眼。幾個月以前,該機構曾宣布房地美的會計管理“準確可靠”。

因為這一醜聞蒙羞的聯邦住宅企業監督辦公室主任阿曼多·小福爾肯勸說白宮花錢請外部審計到房利美查賬。該機構2004年稱,房利美也在賬目上造假:誇大利潤。

“兩房”頓時沒了底氣。它們的操作破綻大白天下。

很快,“兩房”就面臨在參眾兩院新提出的加強監管的法案。布什政府採取最強硬立場,堅持要成立新的強勢管理機構,要求有權在“兩房”垮掉後對其進行破產清算。這表明政府可能不會出手救援。

“兩房”採取一切所能採取的手段再次逃脫。

它們策劃組織了一場寫信運動,參與者是它們的傳統盟友,包括房地產經紀人、住宅營造商和抵押貸款放貸者。房利美在參院委員會召開關鍵會議前播放廣播和電視廣告,描述一對拉美裔夫婦發愁如果法案通過,抵押貸款利率會提高。

女的感嘆說:“但那可能意味著咱們買不起那幢新房子啦。”

該公司最為依賴的是在國會的支持者。

在參院,來自猶他州的共和黨議員羅伯特·貝內特加入一條修正案,讓國會有權阻止清算,把這項法案削弱到白宮不再支持的程度。貝內特當年的第二大捐贈者就是房利美:他兒子當時擔任房利美駐猶他州區域辦事處的副主任。

房利美甚至勸說紐約證券交易所允許其股票繼續交易。該公司一年都沒有按要求公布財務情況報告。按照紐約證交所的規定,應該將房利美摘牌。于是,紐約證交所創造了一個例外,因為“摘牌將嚴重損害國家利益”。

這條修正案得到證券交易委員會的批準。房利美繼續在紐約證交所交易。

最後一擊
當“兩房”試圖從會計醜聞中恢復過來的時候,新一個致命威脅出現了。但是,警告再一次被忽視得太久了。

“兩房”開始購買遇到信貸問題的貸款者的貸款。

“兩房”的市場份額不斷被華爾街銀行奪走,後者做的是新興都市的生意,把這些風險較大的貸款打包。作為抵押貸款融資巨頭,“兩房”希望從中分一杯羹。

不久,“兩房”自己的報告就提到組合投資的風險加大。“兩房”購買貸款的月度總結在聯邦住宅企業監督辦公室的桌上堆積起來。

“兩房”一位公司雇員說,2004年,聯邦住宅企業監督辦公室就常常談論一個問題:監管部門什麼時候會注意到?

“不需要很精明就會注意到這些貸款的質量發生了什麼問題。任何人都可能看出來,”這名員工說。“但外人甚至連問都不問。”

布什總統承諾創造一個“人人擁有住房的社會”,“兩房”則在幫助政府實現讓1000多萬美國人擁有自己第一套住房的目標。

“兩房”對高風險貸款的胃口越來越大。到聯邦住宅企業監督辦公室2007年1月亮起示警時,很多貸款者都在拖欠還款,不出幾個月,“兩房”就將沒錢填補虧損。

最後,隨著信貸危機的升級,國會兩個月以前通過一項法案,建立新的強勢監管機構。但已經太晚了。

2008年10月4日 星期六

雲頂成長的阻礙

作為著名的集賭博、休閒、種植、電力、產業等多元化業務為一身,是大馬少數傑出的多元化公司--雲頂集團。

如果當初雲頂上市時你投資一萬元,現在已經可以不用擔心吃飯的問題了!但是,雲頂過往的高成長畢竟只是過去,自林梧桐交棒其子林國泰以來,我就對雲頂未來發展有不確定性,隨著時間的流逝,我幾乎肯定,如果林國泰不作出改變,雲頂的發展大極有限,而小股東也難以得到實惠。(長期7年以上來看)

一間公司的未來,關鍵在於領導人,和所經營行業的大環境。雲頂的成功,關鍵不完全在於林梧桐的才能,而是業務的選擇正確。幾十年來,雲頂擁有區域唯一的賭場,並以其為中心,發展成知名的旅遊休閒勝地,具有規模經濟和差異化的業務優勢。之後再發展到業務穩健性較強的種植、電力等行業,這些領域,對領導人的能力要求不需超高,只需中上就足夠了!

但是現在,區域賭場一間一間即將興起,雲頂面臨前所未有的挑戰。

而身為主席兼CEO的林國泰自從Uncle Lim手中接掌雲頂以來,政績平凡,他創立的麗星郵輪,至今仍是虧損,新加坡的雲頂國際,業績差勁,今年出現了巨額虧損,即使今年的虧損是暫時性的,但雲頂國際向來的業績差勁卻是不爭的事實。

因面對新加坡開放賭業的競爭,林國泰歇斯底的去競標,雖然標到了,但不表示未來一帆風順,據報,雲頂賭場計劃需耗120億馬幣,林國泰估計7年回本,也就是需年賺17.1億。但是,若扣非經營收入,2006-2007分別是15億和12億馬幣,而且還是有其他業務因素,如電力和高價格的棕油因素。經營幾十年的雲頂成績也只是如此,那新加坡方面真的能達到17.1億的盈利嗎?何況新加坡是開兩間賭場,不是只是雲頂一間而已。

現在,有幾個疑問:

1.新加坡人在賭博(非測字類賭博),休閒娛樂的平均年花費是多少?

2.增設賭場後,新加坡可吸引多少外國遊客,這些旅客對賭博和休閒娛樂的平均年花費是多少?

3.會吸引多少%原是雲頂的客戶,特別是馬來西亞人,不要告訴我雲頂和新加坡賭場娛樂城地位不同,不會互相競爭,那是鬼話?兩者的差別不是東方日報和中國報那樣有大差異呀?!

4.依據雲頂的娛樂城設計圖,這個娛樂城維持經營的資本開支必然龐大,估計會多少?

5.新加坡是建兩間賭場,不是一間,林國泰要如何面對對手的競爭,而且,兩者的競爭必然會分薄市場利潤。




總結以上顧慮,除非新加坡人加上外國游客在賭業和娛樂的消費力是大馬市場的10倍,否則根本不可能在7年回本。

雲頂未來成長的隱憂,是林國泰本人。

雲頂自林國泰掌權來,成長是有的,但若扣除非經營收入,則只是普通。

林國泰自上台以來,以4000萬薪酬雇用自己,現在薪酬已超過9000萬,是雲頂第2號人物的21倍,顯然這是一人獨大的管理結構,利益獨吞的自我性格。雲頂現在開始邁向國際,正所謂「心胸有多大,天下就有多大!」

但試問,以這種管理結構和心態,如何面對競爭?要不是Uncle Lim打下良好基礎,雲頂哪有這幾年的風光?若雲頂是銀行或零售業的話,以林國泰的能力根本無法應付。

前面說過,一間公司的未來,關鍵在於領導人,和所經營行業的大環境。雲頂贏在所經營行業處于戰略性的好環境,但林國泰不是一名傑出的領導人,最起碼他無法廣招和辨識人才以應付未來國際化的競爭。

如無意外,雲頂幾十年來,為股東創造優良價值的風光,會在林國泰手中終結,除非運氣好,大環境的競爭沒改變,那就可繼續靠祖業吃餬下去!

拖垮AIG的CDS

全球最大的保險公司AIG因「信用違約交換」(credit default swap,簡稱CDS)而險些被迫申請破產保護,迫使聯邦政府出資八百五十億美元接管。

而這CDS到底是什麼?

「信用違約交換」(credit default swap,簡稱CDS)是現今國際金融市場上交易最廣泛的「信用衍生性金融商品」(credit derivative)。CDS發展迄今不到十年,已經成為金融機構規避債務人信用風險最主要的工具,業界估計目前全球的CDS契約名目金額高達六十二兆美元。

在本質上CDS是一種可供信用提供者(放款人或公司債持有人)規避信用風險的契約,交易主體分別是「違約風險保護買方」(protection buyer,通常為銀行)與「違約風險保護賣方」(protection seller)。銀行可藉由CDS將風險轉嫁與他方,但仍保留標的資產,不會因為出售資產而破壞與貸款客戶的關係,這點對商業銀行尤其重要。

CDS的運作方式大致如下:A銀行擁有一筆抵押資產(例如公司債),為了降低違約風險,於是和B銀行簽訂契約,定期支付「保險費」給B銀行。契約通常為期五年,其間如果這筆資產發生「違約事件」(credit event),B銀行必須支付A銀行的相關損失。如果沒有發生違約事件,B銀行就賺得一筆保險費。換言之,A銀行是CDS的買方與受益人,B銀行是賣方與保證人。

根據「國際交換及衍生性商品協會(ISDA)定義,所謂的「違約事件」有五種可能:
在寬限期或特定期間過後無法履行支付的義務、破產或暫停償還、拒絕付款、重大不利的債務重整、提早償還或違約償還。一旦發生違約事件,CDS的賠付方式可以選擇「實物交割」或「現金結算」;前者由賣方依面額收購標的資產;後者計算標的資產剩餘價值,再依計算結果結算金額。

CDS保險費計算原則是標的資產面額乘以一定的基本點(bps),按年或按季繳付。基本點通常決定於標的資產品質、買方的信用評等、買方與標的資產的相關係數。

簡而言之,標的資產的信用品質越差、買方的信用評等越低、買方與標的資產的相關係數越低,代表違約風險偏高,買方必須繳付的保險費也就越高。



造成AIG垮台的引爆點是遠在大西洋彼岸的子公司──一總部位於英國首都倫敦,員工三百七十七人,一家不起眼的小公司「AIG金融商品公司」(AIGFP)。

就是AIGFP這小公司,拖垮了員工十一萬六千人、資產超過一兆美元、營收超過一千一百億美元、據點遍布全球一百卅個國家的AIG。原因不外監督控管過於鬆散、盲目相信財務風險模式、優渥薪酬鼓勵不負責任的冒險,都是近年國際金融圈的通病。

本來,保險業務的根本是保險,不是投資!但AIGFP前任執行長、現年五十三歲的卡薩諾(Joseph Cassano),大肆炒做衍生性金融商品,忽視風險。在一般情況下,每賣出一張CDS,也要買進一張,以作為對沖!

但是卡薩諾完全忽視保險的真諦!一味追求投資利潤。

卡薩諾與AIGFP從十年前開始提供「信用違約交換」(CDS)這種衍生性金融商品,為銀行的抵押資產提供違約保險,標的主要是公司債與不動產抵押貸款擔保證券(MBS)。只要資產品質健全,AIGFP坐收高額保費,幾乎穩賺不賠。
而且它的營業類型屬於商業銀行而非保險公司,監管法規也較為寬鬆。

憑著AIG的金字招牌,AIGFP擴長非常迅速!營收從一九九九年的七億三千七百萬美元膨脹至二○○五年的卅二億六千萬美元,營業淨利佔集團比例也從四.二%竄升至十七.五%,儼然成為AIG的現金牛,員工平均年薪逾一百萬美元。

但隨著2007年次貸風暴來襲,MBS價值一路狂跌,AIGFP被迫不斷追加擔保品,連帶拖垮母公司的財務。最後終於將AIG拖垮。